红星资本局智慧财报工作室 刘谧 周怡
银行生息资产收益率下降32个基点 ，ROE未来大概率继续下行 ，2025年底 ，招行现在面对的 ，2026年上半年 ，
【结语】
所以 ，年内峰值市值1.46万亿元 ，证明这个第一还能继续。零售风险见顶 。增长2.02％ ，另一方面是利润放缓 。是最难被复制的东西，
壁垒与代价：
最强的地方，有一个细节显得有些反常 。招行既拿到低成本存款 ，招行市净率为0.97倍 ，过去靠“高增长”换来的估值溢价正在收窄。恰好最难放大
在这样的结构下 ，也赚到代销理财、招行市净率曾达到1.82倍 ，从2021年的1199亿元增至2025年的1502亿元 ，这家银行靠零售立身 ，一方面是每年分红35％ ，财富管理做出能力 ，直接写进了股价 。也因此在同业中拥有一个独特的位置 。如今 ，
息差不再大幅下滑 ，
再看增速。
便宜的钱从何而来 ？靠的是第二道壁垒 ：客户经营。这些便宜的钱来自对客户的长期经营，民生 、两边几乎打平。
第一道是负债 。零售不良率为1.16％ ，招行的金融资产投资公司（AIC）也获批开业。但零售的“存”与“贷”已经分化 ：资产规模在涨 ，对公贷款增长9.08％，
第一台是零售 ，难题也越清楚——招行最强的那一块，留下的净资产越积越多，招行依然是同业里质量最好的银行 ，
股价其实已经替市场回答了一半 ：今天的估值 ，营收占比12.92％；境外机构营收增长30.56％，
也就是说 ，不构成任何投资建议 。反映的是“一家优秀 、差距主要被信用减值吞掉 。却很难复制零售的护城河 ：对公客户议价能力强 、青岛 、溢价仍在 ，不良率0.94％ ，
只是 ，而是它能把ROE稳在多高 。市值在1万亿元上下 ，“零售之王”几乎是绕不开的标签 。
再看对公 。恰恰是对公业务 。
第三道是风控与效率 。6月末 ，
过去20年 ，但不再快速成长的银行” 。较年初增长近8％ 。一方面是居民借贷需求不足，招行股价上涨约12％（按复权口径），把营收重新拉回增长轨道的 ，2025年为3375亿元。营收1782亿元 ，一季度减值损失增长15.65％ ，增速却最快 ，投资有风险，它靠放贷把零售做到了第一。零售仅增加560亿元 。前面六位全是杭州 、
三台发动机 ：
零售是底色 ，后回暖
招行的营收在2022年触及3448亿元的高点 ，
归母净利润则一路走高 ，放到42家上市银行里 ，它要靠经营客户的资产 ，净息差为1.83％ ，银行板块平均约0.7倍 ，2025年，随后连续两年下滑 ：2023年下降1.6％，
最后是增长转化为利润的效率 。
第三台是综合化与国际化。
守住基本盘 ：
营收先停滞，到归母净利润只剩2.02％ ，要成为新的主力 ，贷款利率一路下行，
这番话意味着，股息率接近5％ 。局面出现变化 。但已经不是跑得最快的那一个 。但回升之后 ，所以对公更像“补位”，守住成本 ，
管理层自己也看到了这个趋势 。但正在被消耗 。先看零售。营收才得以回升 。一家靠零售立身的银行 ，但已不像从前那样遥遥领先 。只是增速越来越慢，平安等银行之后 。也就是说 ，息差被两头挤压 。拨备覆盖率385％ ，存款成本却降得慢 ，已经不是“还强不强” ，招行的角色正在从“快”转向“稳” 。对公在接棒
如果把招行的业务拆开来看 ，主动压降无可厚非 ，至少不会在质量上出问题 。它仍是这家银行的底色 ，2021年 ，市净率在0.9到1倍之间 ，还差一步。招行排第七，招行上半年营收增速在9家股份行中排第二 ，
第二台是对公 ，这让招行在放缓增长的时候 ，黏性弱 ，拨备前利润增长5.6％ ，
同业坐标 ：
质量依旧居前，
这个变化，约合增加2900亿元 ，存款端对公同样更猛 ：二季度对公存款增加1473亿元 ，较年初计算 ，8家主要子公司的总资产超过1万亿元 ，保险的手续费 。基金 、占营收的54.34％ 。活期存款日均占比49.6％，需要三件事 ：对公站稳 ，另一方面是招行主动压降了高风险的信用卡业务 ，成本收入比29.7％ 。增长的引擎在不声不响之间换了一台 。招行的ROE从2021年的16.96％降至2025年的13.44％ ，2026年上半年 ，招行的零售贷款余额不增反减 ，可以视作三台发动机 。
再看最近一年的走势 。优势越突出 ，上半年信用卡余额减少482亿元 。让利润勉强留在增长线上。得先从这家银行这几年走过的路说起。他还表示，过去三年 ，其中制造业占比近27％ 。上半年 ，今年上半年 ，少了402亿元 。增长4.83％；归母净利润764亿元，它接住了零售腾出的空档 。客户存款成本只有0.97％ 。会以10％为底线来管理 。9家股份行的平均值不到9％ ，也是息差下行周期里最大的缓冲 。而是“下一个故事是什么” 。2025年仅为1.2％ 。接下来 ，入市需谨慎 。是营收增速的4倍多；拨备覆盖率也从2021年的484％降到了385％ 。放进同业里才有坐标 。等于放弃了一部分最丰厚的利润 。计息负债成本下降30个基点 ，一度超过农业银行等国有大行 。华夏只有五六个点 。上半年大财富管理收入增长18.44％ 。市场接下来关心的 ，压下去 ，它能保住规模 ，时任行长王良在2026年3月的业绩会上坦言 ，但信用卡和消费贷偏偏是零售里收益最高的资产 ，因此它的收入越来越不依赖利差：非息收入占营收的37.13％ ，
说到招商银行（600036.SH；3968.HK） ，也就不再是它还能涨多快 ，市盈率7倍左右 ，要改写这个判断 ，这件事为何会发生 ？换了引擎之后 ，招行还强不强？要回答它，要看它的业务结构 。速度不再领先
光看自己不够 ，安全垫依然很厚 ，
▲招商银行财报截图
转折的关键在息差 。招行ROE为13.42％ ，但2.02％的利润增速落在了浦发 、去年同期的降幅是12个基点 。
（本文仅为个人分析 ，但在今年的半年报里，代表着招行想走的第三条路 。
这一块体量尚小 ，利润增速已连续5个季度改善 。新生成的不良中六成多来自信用卡 。2025年底，营收增长4.83％ ，
先看赚钱能力 。客户把资产放在招行 ，